再谈谈治理结构

深圳市万利富达投资管理有限公司   2019-09-12 本文章227阅读

一个投资者如果想成功,必须将两种能力结合在一起,一是识别企业内在价值的能力,二是正确认识市场波动的能力。

 

后者给我们提出的要求是,将自己的思维和行为与市场中弥漫的、极易传染的情绪隔离开来。而前者的核心则是:生意模式、治理结构、估值水平。

 

之前,每每聊到上市公司的治理结构,我们讨论更多的可能是:员工的激励和约束、权力的制衡、管理层的能力和梯队,以及企业文化等环节最近,又把老巴的致股东信拿出来读了一下,对公司治理又有了一些新认识。


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1) 你的财富来自哪里,你的心就在哪里

 

这句话出自《圣经》,我认为这是对治理结构不错的总结,比起任何管理层的花言巧语(比如美好的盈利预测),都要来得更可靠。

 

实际上,伯克希尔的治理结构就完美实践了这句话。看看巴菲特当年的总结:

 

“ a) 每位董事至少将400万美元的身家放在了伯克希尔;(注:现在远不止这个数字)

b) 没有任何股份是靠股票期权或者赠予获得;

c) 董事们领取的酬劳相较于自己的年收入都极其有限;

d) 虽然我们有一套公司赔偿机制,但我们并没有替董事们安排任何责任保险。 ”

 

除此之外,芒格90%以上的资产、巴菲特98%-99%的资产都放在了伯克希尔的股票上。这样的安排会让人比较放心(在不考虑管理层能力的前提下),一个好的治理结构,其对管理层的底线应该是:如果股东赢,他们可能会大赢,如果股东输,他们一定会大输。

 

2) 股权激励≠利益一致

 

很多上市公司都会做股权激励,声称这会保证管理层和股东的利益一致性。

 

其实,这里面并不能完全划等号。

 

从财务的角度看,股权激励的确将管理层和股东放在了同一条船上。但实际上,这不完全是同一条船。老巴说:“你希望得到期权的公司,恰恰是你不想作为股东的那一个。(我很高兴收到一个乐透彩票作为礼物,但我永远不会去买)”

 

老巴的这句话可能说的太绝对了,但是至少,如果你真的看好自己正在经营的这家企业,为什么不去二级市场上购买呢?令人欣慰的是,A股市场上的少数管理层的确是这么做的

 

如果一个为期十年的股权激励、业绩要求低、分红率低、未分配利润复利增长,这些因素综合在一起,即使经理人在工作中碌碌无为,并没有改善资本配置的效率(ROE),也能获益颇丰。这个时候,股东利益和管理层利益就是矛盾的。

 

3) 警惕CEO预测增速的行为

 

老巴和芒格认为,CEO们预测公司增长速度,是骗人和危险的。

 

本来,CEO们有自己的内在目标是件好事。但是,过分好高骛远的、尤其是面向公众的预测,实际上只会散布无用的乐观主义,这对企业经营起不了太大的激励作用,甚至有时候还会腐蚀CEO们的行为。例如,CEO们为了完成他们的“宣布”过的目标,参与了一些拉低整体资本回报率的并购收购,或者任何短期有利、但长期有害的行为。

 

当然,不排除有极少数的CEO确实有先见之明,但大部分管理者都没有这个能力。你看,老巴和芒格从来都没有预测过伯克希尔下一年的盈利水平,甚至不知道下一个季度的业绩如何。承认这一点局限性,反而会让一部分明智的股东更放心。

 

4) 对独董的要求

 

老巴对独立董事的要求,应该有三个要素:能理解商业、有兴趣、且有明确的股东利益导向

 

董事会的平庸,直接影响对CEO们能力和管家精神的长期监督。如果一个董事会的成员全是和事佬的话,就不太可能对某些糟糕的决策提出质疑。即使有人提出异议,用老巴的话讲,“也不过就像在晚餐桌旁打了个嗝一样”,无足轻重。

 

同时,比较良好的治理结构可能是,控股股东没有参与管理(比如好时食品),这样,董事会起到的监督和制衡的效果会更好一些。


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