大卫·史文森:为什么机构投资者需要警惕杠杆?

大卫·史文森   2018-07-30 本文章350阅读


投资组合中的杠杆既有直接的,又有间接的。直接杠杆是指用借入的资金来追求投资机会,这样做的结果会放大组合的收益或损失。当投资收益超过借贷成本时,杠杆将放大收益;相反,当投资收益小于借贷成本时,杠杆将会给组合带来负面影响。

 

当所持头寸的风险大于它们所属资产类别的风险时,间接杠杆便会产生。例如,在一个股票组合中,如果所持股票的风险高于市场水平,那么该组合便被杠杆化。杠杆会放大组合的投资结果,对组合资产利弊参半。近年来许多轰动一时的投资灾难均由隐藏在组合中的杠杆所致,受托人要努力识别组合中明显或隐含的杠杆并评估其影响,确保杠杆对组合的影响可以接受。


 

对冲基金索伍德资本的案例

 

2007年,对冲基金索伍德资本倒闭时,哈佛基金因过度使用杠杆蒙受了惨重的损失。索伍德资本公司成立于2004年7月,其掌托人是哈佛大学管理公司的前合伙人杰夫·拉尔森。该公司管理着7亿美元的哈佛资产。2007年初,根据高级公司证券和低级公司证券的相对价值变化,拉尔森在投资组合中大量押注。他买入相对安全的高级证券,卖空风险较高的低级证券,预计市场状况恶化时,这一组合将能够获利。但是由于不满足这两种证券的价差本身能带来的收益,索伍德资本在组合中运用了高达6倍的杠杆,杠杆的使用导致公司情况与日俱下,最终走上破产的命运。


当年6月,索伍德资本亏损5%。这座对冲基金大厦的第一道裂缝开始出现。由于市场状况恶化,组合中两种证券的价差显得更具吸引力,因此索伍德资本将杠杆率提高至12倍。


到7月份,随着债券市场日渐动荡,按理说,索伍德资本的组合应该马到成功,因为组合中持有的相对安全的头寸应该能够保值,而卖空的高风险头寸价值下跌应该能使公司获利。然而,由于市场状况异常恶劣,组合中相对安全的头寸也大幅亏损,远非卖空头寸的收益所能弥补。

 

7月初,索伍德资本的资产规模超过30亿美元,月中投资损失超过50%,到月底公司的资产仅剩大约15亿美元。这家由哈佛大学提供种子基金、哈佛前员工管理、最终被哈佛放弃的公司,以3.5亿美元的巨大代价给哈佛大学上了关于杠杆风险的一堂课。

 

长期资本管理公司的案例

 

长期资本管理公司坐拥华尔街的天才人物和学术界的超级巨星,然而,他们对杠杆的运用令人瞠目结舌,险些导致整个世界金融体系的覆亡。1998年1月,接在公司崩溃前夕,其股本为48亿美元,但它所支持的资产负债表上的头寸为1200亿美元,杠杆倍数高达25倍左右。除了表内杠杆外,公司还持有巨额表外头寸。按市场敞口计算,公司的表内头寸和表外头寸总共超过1.4万亿美元,而支持如此庞大头寸的股本不足50亿元,杠杆倍数大约是290倍。

 

是年,金融危机爆发后,过度使用杠杆的长期资本管理公司在风暴中不堪一击,尽管华尔街伸出救援之手,减弱了公司破产的危害,但投资者仍然蒙受了巨额损失。史上规模最大、由最聪明的天才管理的基金资本亏损了77%,而同期普通股票投资者的回报不止翻了一倍。

 

杠杆是把“双刃剑”,既会大幅增加收益,也会造成巨大损害,这对长期投资者构成巨大危害。大量使用杠杆放大了正面的结果,但光景差的时候,杠杆同样也放大了负面的结果。前事不忘,后事之师,明智的投资者使用杠杆时要高度谨慎,要防范任何可能会对投资项目构成生命威胁的风险。


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