过去的一个月，华东疫情牵动着全国人民的心。若非当局者，很难做到真正的感同身受，但即便如此，在这个特殊的环境下，我们希望华东的同胞珍重，守护好自己和家人的生活，祝愿乌云早日驱散，虽然相隔千里，我们天涯若比邻。

投资而言，相比遥远的战争动荡，疫情更是我们当下面临的最大难题。目前所呈现出来的困境是——部分地区，社会正常的经济交流（包括生产、物流、消费等）有障碍，这也会影响到部分公司的短期业绩。

我们不想做出宏大叙事，只想聚焦地谈谈在这种环境下做好投资？首先，发现问题并不难，难点在于解决问题，而“实事求是”就是解决问题的第一步，我们需要清晰地认识到疫情对不同行业的真实影响，有些生意模式存在较大瑕疵，即使疫情散去，公司也未必可以“雨过天晴”，例如高杠杆率、高刚性固定开支、存货存在减值风险等。

于是，悲观主义者会想：是不是远离股市、置换现金是更好的选择？答案恰恰相反。长期而言，持有现金是“确定性的灾难”。因为，通货膨胀，它就像一个“合法盗贼”，会不分昼夜地将普通人的购买力偷走。我们看到，过去30多年，中国货币总量从1987年的6517亿扩张到2021年的227.65万亿，现金的购买力大大缩水，持有现金是100%亏损的资产。特别是在经济困难的当下，如果货币政策转向放水，那么现金贬值的速度还会大大加快。

事实上，投资本身就是我们应对未来不确定性的最佳选择。那么回到投资，我们应对疫情有“二宝”，一是提升组合竞争力，二是真正地着眼长期。历史重复地提醒着我们，特殊的危机都将带来绝佳的机遇，而这两点关系到我们能否真正地把握它。

如何持续提高组合的竞争力？我们需要洞察具备更宽护城河的生意、更确定的成长，更卓越的管理团队。具体而言，真正强大的品牌和不匹配的供需关系而言，疫情难以动摇其根基；优秀企业的成长只是被暂停，困难的环境更会让优秀的公司加速占领更多份额；至于卓越的管理团队，他们就像一个优秀的舵手，在狂风暴雨中，为经营的生意和信任的股东保驾护航。从这个角度讲，我们作为资产管理人也一样，帮助信赖我们的投资人，构建更均衡、更加竞争力的组合，就像一座“诺亚方舟”，纵使战争、疫情，我们的职责是保障组合的堡垒持续坚固有力。

另外一个秘诀在于，着眼长期。我们相信解决短期问题的最佳方式，就是着眼长期，这是一条人烟稀少的赛道，正因为如此，长期主义者才具备很大的天然优势。我们给大家分享一个商业案例：2001年，经巴菲特引荐，詹姆斯·基尔茨正式接管面临重重困境的吉列，当时吉列旗下的“金霸王”电池市场份额下滑了15%，美国碱性电池的市占率从46%下降至40%，当曾经高价收购的业务变成“拖油瓶”，华尔街的短期主义者建议基尔茨——要么大幅削减投入、要么大幅降价销售、要么卖出金霸王，因为如此都能获得较好短期回报。但是，这位世界上最成功的CEO之一，选择了截然相反的方式——留住金霸王、加大投入、保护品牌拒绝降价。结果，三年之后，金霸王的销量猛增，利润增长了两倍，市场份额也大幅提升。

真正地着眼于长期，就不会被短期波动迷惑了双眼。我们确信的是——几乎没有人聪明到可以精准预测短期波动的时点，并通过长期高抛低吸获得收益。有人说，疫情的拐点就是经济和市场的拐点，这是严重低估了短期市场波动的随机性。以金融危机后的2009年为例，在经济一潭死水、毫无起色的时候，港股已经先知先觉开始上涨，等人们后知后觉发现经济回暖，很多公司已经实现了1倍以上的涨幅。

因此，既然无法准确预测短期市场点位，那么，用便宜的估值，耐心地持有中国最优秀的公司，是更明智的选择。很多长期经营优秀的公司，股价一路向北，但也都曾经历多次超过30%的向下波动，但如果总是试图高抛低吸、进进出出，不但会增加摩擦成本，并且从赚钱概率的角度，也会让结果事与愿违。对我们而言，20多年来我们取得成功的基石是对价值投资的长期坚守，而非高抛低吸和趋势投资。当然，这并不意味着我们会持股不动，恰恰相反，我们会长期动态跟踪企业经营的边际变化。

“这次武汉新冠肺炎事件，对大家心理的、短期的影响，可能远远大于企业长期内在价值本身。资本市场总是伴随着“黑天鹅”，而逆向投资者善于聪明地承担“风险”，这种时候，优秀管理人的辨识能力、对短期市场波动的忍受能力，便是他们取得成功的原因。”

 

——摘自万利富达《疫情之下，做资本市场的“逆行者”》

显然，疫情是当下糟糕环境的主要原因，但这也创造了显著低估的价格。一直以来，走正确的路，都是一件困难的事情，但也正因为困难，这条长期旅途的收获才是丰厚的。因此，这也是我们管理人的职责所在——我们需要替客户做正确、艰难的事情，最终让信任我们的客户达到“手中有股、心中无股”的快乐投资境界。

在NBA篮球联盟里，有一位名叫萨姆·辛基的球队总经理，在2014~2016年勒布朗·詹姆斯统治联盟期间，通过放弃球队短期战绩、门票收入的方式，忍受着来自球迷和外界的压力，持续积累着球队天赋，不断收集具备“基石”级别的年轻运动员。萨姆·辛基用逆向投资的思维，在黑暗的底部时刻，主动承担短期风险，聚焦长远、目标远大，在詹姆斯离开东部联盟后，辛基所挑选的年轻天赋逐渐兑现，其所在的费城76人队也顺利完成了改革，脱胎换骨地成为未来很长一段时间内都极具竞争力的球队。

投资和经营一只球队的道理何其相似，如何才能避免平庸？尤其是在至暗的底部区间，承担短期的疼痛，把目光放在最长远的地方，如此，我们相当于用潜在极小的代价，但换取了巨大的长期回报。

鉴往知来，作为资产管理人，我们分享四个曾经历过的极端时刻。

笔者以为，一个优秀的投资人，应该是“摆脱多巴胺，追逐内啡肽”的。如何理解呢？多巴胺和内啡肽都是人体内的两种激素，都能够提供快乐。但是产生的机理不一样，多巴胺是一种奖励机制，比如得到你想要的东西——美食、游戏等，多巴胺就会分泌，是一种“顺应本能”的分子结构。而能够产生内啡肽的事情，大多是“先苦后甜”或者“苦中带甜”的，比如坚持健身、深入思考等，是一种“反本能”的分子结构。

在投资中，追逐多巴胺很容易，比如，承受不了短期下跌而选择卖出，即便公司的投资价值已经非常凸显；比如，眼红市场热捧的概念而选择追涨，即便公司优势寥寥、估值昂贵，因为，如此就能获得短期的解脱和快感。

橡树资本董事长霍华德·马克斯曾准确地描述过股市亏损者，很好地符合“追求多巴胺”的特征——“当形势良好、价格高企时，投资者迫不及待地买进，把所有谨慎都抛诸脑后。随后，当周围环境一片混乱、资产廉价待沽时，他们又完全丧失了承担风险的意愿，迫不及待地卖出。永远如此。”

但是，投资中追逐内啡肽却非常困难，是一件极少人能完成的事情，这要求投资人不仅要具备评估企业价值的能力，更需要拥有理性、正确看待无序波动的能力。追逐内啡肽是一条艰难而正确的道路，很大程度上，我们所能实现的超额回报都来源于此。

电影《肖申克的救赎》中有句经典台词，放在现在颇为应景——“有些鸟儿，是不会被关在笼子里的。”在不确定的短期迷雾中，优质股权就是普通人最好的指向针，待到此刻的枷锁解放，会飞得更高！