万利富达2022年致投资者的信

深圳市万利富达投资管理有限公司   2022-01-19 本文章326阅读

 万利富达2022致投资者信 


 


时光如炬,岁月如梭,投资这条路上我们已走过20余年,纵路有荆棘,但感恩春华秋实。

 

如果需要用一个词表述我们投资之道的关键,那就是——耐心。耐心,是时间沉淀和认知积累后的产物;耐心,是我们理性思考后的长期最优解,是突破了人性强大、顽固的基因干扰。如同罗曼·罗兰认清生活本质后依然热爱它,这种热爱是理性的热爱,更深层次的热爱。

 

耐心让我们避免了犯重大错误,经受住形形色色的诱惑,帮助我们陪伴优秀企业,与其一起成长。我们的投资如同一棵不断成长的树苗,我们用耐心浇灌,走正道、守本分、求共赢,这树才能越长越茂盛,从而得到善果。


——万利富达投资



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刚刚过去的2021年,国内外疫情反复,经济活动仍无法正常展开。以美国为代表的国家为刺激经济而大量发行货币,通货膨胀逐渐抬头,各类大宗商品价格乃至航运价格快速上涨,对企业的经营生产造成很大挑战。与此同时,中国新增人口数量不断下滑,情况不容乐观。政府出台了一系列政策,包括加强金融监管、打击互联网龙头不当竞争、抑制房地产泡沫、限制教育内卷。“有形的手”动作颇多,令部分投资者忧心忡忡。但以更长期的框架看,这些事件仅是社会和经济发展进步过程中所体现的曲折性和复杂性。


我国自改革开放后经济飞速发展,绝大多数人脱贫致富是依靠市场经济的发展,但我国目前人均GDP距离美国还有不小的差距,2019年人均GDP为1.01万美元,而美国人均GDP为6.53万美元,所以在未来很长时间,我国仍会以经济发展为核心,要发展经济则需要市场经济,市场经济造就商业,而商业是最大的也是最有效率的慈善,是通往共同富裕唯一可行的路。市场经济是我国必然的选择,在社会车轮向前进步的过程中,政策和市场会持续进行调整和修正,过去四十多年经济高速发展已经证明我国社会主义体系有能力保障市场经济的发展。近期政府相继出台了一系列政策,以保证经济稳定增长,政府发展经济的决心无需置疑。

 

当下的市场情绪与2018年有一定相似性:当时贸易战正在展开,企业经营者对于社保税务和环保政策有很深的忧虑。股市情绪沮丧,指数一再下跌,很多人担心市场经济的基础受到动摇。三年后的现在,全球历经了一轮新冠疫情的考验,我国政府在防疫与经济发展之间取得了不错的平衡。2018年我国GDP约90万亿元,2020年我国GDP已超100万亿元,且IMF预计2021年我国GDP增速将同比增长8.4%。

 

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 1 股票资产(尤其是优质股权)是最佳财富载体


对比全球,中国仍属于高储蓄率国家。利率不断下行,资金需要寻找优质的资产。房子作为曾经的财富最佳载体,显然过了快速增长的阶段,因为需求侧人口正逐渐下滑,而城镇化率和人均居住面积已分别达到64%和40平米/人。我国政府抑制资金大幅流向房地产行业态度非常明确,房地产市场正从“香港模式”向“新加坡模式”转变,能够承载中国老百姓日益增长财富的优质资产较稀缺,未来股市中优质股权无疑会受到更多资金追捧,前景依然光明。


一、回顾——日拱一卒,功不唐捐


我们回顾一下2021年的资本市场表现。截至2022年1月1日,在26个全球主要股指的涨幅中,创业板指位列14位,沪指、深证成指分列16位和18位。此外,恒生指数更以全年收跌14.08%的较差回报,在全球各大主要指数中排名垫底。综合来看,中国市场整体表现较为逊色。

 

2021年A股市场表现极度分化。从风格角度看,A股2021年小盘成长和小盘价值名列前茅,大盘价值表现不佳;从行业角度看,“类通胀+碳中和”是贯穿全年的主线,上游资源+新能源显著领涨,金融地产和消费板块表现略差。港股则是在去年面临疫情反复、监管政策、房地产市场转弱等诸多风险,尤其是政策对行业的影响严重打击了外资的投资信心,市场表现整体十分低迷,恒生科技指数全年跌幅32.7%、恒生国企指数全年跌幅23.3%,估值达到历史低位。

 

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 2 2021年全球部分股指涨跌幅(数据来源:wind)

 

疫情攻坚、特大汛情、限电限产、教培陨落、地产严控、国际纷争.......如果说,2020年是不安的年份,那么2021年,无论生活还是投资,难度都称得上去年的“升级版”。但是,过去的经验始终提醒着我们,淬火才能出金,逆风坚守更加弥足可贵。

 

时间是一把绝佳的尺子,投资的结果不应以周、月、年度作为考核周期。2021年,万利富达的业绩阶段性地落后基准;而如果溯回过去的三年、五年、十年,我们交出的成绩单如下——过去三年总回报率+***%的回报率(费后),复合回报率达到+**%(费后),同期沪深300复合回报率**%;过去五年总回报率+***%的回报率(费后),复合回报率达到+**%(费后),同期沪深300复合回报率*%;过去十年总回报率+***%的回报率(费后),复合回报率达到+**%(费后),同期沪深300复合回报率*%,市场排名前茅。因此,投资应该是一场“伴随一生”的长跑,复利的魅力在时间的化学反应下得以彰显。


我们如何定义投资,决定着我们如何自审的视角。正如我们在2021年8月份发布的《鉴往知来》所述:


“   投资究竟是什么?如果投资是百米冲刺,那么我们应该毫不犹豫地追逐热点。但对我们来说,投资本身更像一场‘伴随一生’的马拉松,我们要做的是,在4000多家上市公司中挑选出生命力旺盛、护城河稳固、内在价值持续增长的公司,这些企业才是真正的长跑能手,带领我们走向远方。我们还需要构建更长久、更牢固的思考方式,不妨试想,假设股市交易关闭,是否依然安心持有这些企业?我们深知,优秀企业内在价值的提升不会被股价短期波动所改变。”


——摘自2021年8月《鉴往知来》


2021年经济走势前高后低,由于低基数逐渐消退、政策回归常态化,GDP增速逐季下行。二季度达到顶点后,叠加疫情反复、局部汛情、限电限产、大宗商品上涨等多重因素影响,PMI连续7个月下行,滚动社融9个月持续下滑,经济先行指标全面回落,经济下行压力加速凸显。

 

经济增速放缓的背景下,居民收入增速也随之放缓,消费增长乏力。全国居民人均可支配收入增速尚未恢复到疫情前正常水平。整体来看,企业生产经营活动受到疫情冲击较为明显,叠加平台反垄断、地产去金融化、教培行业整顿、医药集采等多重监管政策的持续升级,相关行业受到重创,降薪裁员现象较为普遍。在疫情发生后,为了应对未来的不确定性,居民储蓄率持续保持在相对高位,消费意愿低迷。此外,疫情防控常态化,许多线下消费场景缺失,特别是餐饮旅游行业,迟迟无法恢复到疫情前的水平。国外奥密克戎变种病毒在全球再次掀起新一轮病毒感染潮,国内近期也由于防控疏漏再次出现多点爆发,抗疫压力进一步加大,疫情形势仍然较为严峻。

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 3 2021年PPI与CPI剪刀差持续扩大(数据来源:wind)

 

再看上游,全球需求共振叠加疫情限制供给,大宗商品价格出现大幅上涨,同时国内在双碳政策限制下,上游原材料企业开工受限,进一步加剧供需不平衡的状态。多重因素推动下,PPI全年大幅上涨,PPI与CPI剪刀差持续扩大。不少下游公司在需求疲软、成本大幅提升的背景下业绩纷纷下滑,并于四季度逐步开启提价,以应对成本上涨压力。

 

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 4 2014~2021年,外资累计流入(数据来源:wind)


我们相信,2021年只是阶段性地按下了“暂停键”。中国依然是稀有的、兼具超大经济体量和持续增长潜力的国度,人均GDP距离发达国家还有很大的进步空间,庞大中产群体依然在破圈成长......除此之外,注册制的试点和全面实施等政策,也正在为资本市场的长期健康发展提供了基础,而外资也持续处于净流入状态,根据wind数据,2014~2021年契机,北向资金合计买入1.65万亿,外资流入的背后原因是中国优质资产的确定性和成长性。因此,我们坚信,无论是宏观大盘,还是微观的个体,尤其是处于成长阶段的、具备竞争优势的好公司,2021年是短暂的休整,也是为了更好地出发。


二、选择——扎硬寨,打呆仗


2021年是极具考验的一年,这一年传统的消费医药等优质企业被持续沽售,新能源产业及周期股备受市场青睐。面对冰火两重天的市场,我们没有停止深度思考和研究:传统的消费医药等优质企业还有长期投资价值吗?而新能源产业和周期类公司是否真正具备长期投资价值?

 

在疫情爆发后的2020年,由于中国疫情控制较好,更多的外资流入让很多优质股票都录得较大幅度的上涨。在此背景下,我们选择继续持有,通过组合配置一批拥有核心竞争力、未来增长确定性的优质资产,可以有效对抗通货膨胀的压力,参考古今中外的历史,优秀的公司总是能穿越经济周期。短期股价会无序波动,背后是估值起伏、情绪放大和资金热点的变化,但过去20多年我们长期坚持的事情是,持续地跟踪公司的竞争力是否发生变化,并报以更多的耐心,这是我们核心的沉淀和积累。须知波动并不是风险,真正的风险在于长期跑输通胀。优质的公司,经过这一年的充分调整,投资价值已经得到进一步提升。

 

很多人认为传统企业想象空间有限,但古今中外仍有许多传统企业给投资者带来丰厚投资回报率,发展中的我国更不会例外。从心理学的角度,人们的天性是喜欢追逐新兴事物,并且为之付出一定溢价,因为更性感、更刺激。相比之下,传统行业的优秀公司更像是持续、稳定、可长期相伴的伴侣,正如芒格所说,我们所能取得的长期回报,很大程度上源自对“好朋友”的愚忠。在我们的投资生涯中,从不缺乏对新兴行业的好奇心,但是只有当企业拥有强大且不易被改变的竞争优势时,我们才会挥动击球,因为最终我们想收获的是确定性的长期回报。

 

巴菲特说过,格雷厄姆的原则在应用于高科技公司时是完全有效的。这套原则同样可以应用至新能源及周期股,本质都是看这个生意是否有利可图,那么在加入新能源及周期股投资前,需要先问自己,是否可以判断该公司五年后竞争优势、盈利情况?我们无法给出较确定的判断。除此之外我们有对可能损失的风险调整之安全边际的原则,以及明白“资金是有成本”的常识,我们资金成本是看好的优质股票的投资回报率,所以在行业景气度高点以及估值高点进入对我们而言不属于明智的选择。

 

当一个股票不断上涨时,部分人的贪婪之心就会生起,开始争相买入该股票,而且从众又会增加其勇气,淡化存在的风险,所谓“非风动、亦非幡动,仁者心动尔”。这个时候我们应该敲响警钟,不被自身情绪左右,做出理性判断。在投资中,不可能通过猜测风往哪儿吹而致富,大众应该明白投资不是奥数比赛,越难越好,而是判断越准确,成绩越好。如巴菲特说,投资界你可以靠做非常平常的事情致富,重要的是避免犯错误。


三、展望——博观约取,厚积薄发


亚马逊创始人贝佐斯说:“我经常被问到一个问题:“未来十年,会有什么样的变化?”但我很少被问到:“未来十年,什么是不变的?”我认为第二个问题比第一个问题更重要,因为你需要将你的战略建立在不变的事物上。”贝佐斯认为,在经营企业时关注重要的不变的事物比起关注经常变化的事物更加重要,在投资中何尝不是这样。


为什么在投资时关注重要的、不容易变化的事物,比关注经常变化的事物更加重要?


首先,在投资时理性思考是核心要求,而平常心可以使人理性思考,因此平常心是投资中最重要且不变的要求。


其次,对于一个企业而言,如果保持竞争力及发展力的核心因素是不断变化的,那么这个企业难免会跟不上变化,投资人更加跟不上变化。如果企业保持竞争力及发展力的核心因素不容易变化,那么这个企业大概率可以长时间给投资者带来不错回报。


所以,对于我们而言,最重要的是拥有不变的平常心以及寻找那些核心因素不易变化的企业。世界纷繁多变,企业的竞争环境也可能发生变化,我们时刻保持敏锐的洞察力,判断影响企业竞争力及发展力的核心因素是否发生变化。


我们虽然不知道接下来一个月、十个月股票走势,也不认为有人会知道,但是,作为管理人,我们应该知道——我们所投企业未来的发展前景依然光明,长远来看可以给投资者带来不错回报率。而且部分企业经过一年深度调整后,我们对其未来3-5年的投资回报更具信心。我们也会继续在能力圈内寻找拥有投资价值的股票,并且积极思考、谨慎识别,因为踏出能力圈哪怕半步,风险都会急剧增加,所谓“胜兵先胜而后求战,败兵先战而后求胜”。


1)平常心

 

平常心是在任何时候,尤其是在有诱惑或最黑暗的时候,能够排除内在情绪的干扰,回到事物的本质,辨别事情的是非与对错,知道什么是对的事情。面对投资,保持平常心可以让自己理性思考,客观看待企业经营和股价波动,是做出正确投资决策的根基。如王阳明先生所说:“圣人之道,吾性自足,不假外求”。智慧只有向内寻求,明勘幽暗动机,善变情绪,匡正心智,才能智慧知行。

 

2)选对公司

 

作为中国投资者,看多中国是投资的前提,也是我们深思熟虑之后的决定。在看好中国未来长期发展基础上,选择可投资公司时我们会综合考虑公司护城河、管理层、成长性、估值四方面。

 

护城河——是公司竞争力以及成长力非常重要的因素。市场经济允许自由竞争并刺激创新,导致企业护城河经常遭到攻击,而大多数护城河不够坚固,需要我们用自身的商业经验以及洞察力判断护城河是否真的坚固,同时需要动态看待护城河的持续性。

 

管理层——制定公司战略以及战术,这些影响着企业的发展方向,管理层建立企业文化,企业文化影响企业员工的工作态度及行为,进而对企业发展产生重要影响。对于大部分企业而言,优秀管理层是企业保持强大竞争力的重要因素之一,那么管理层自然就是我们投资决策的重要依据。评判管理层是否优秀的标准多样,但我们基本期望是管理层知行合一,底线是管理层道德无瑕疵,这条底线可以尽量避免我们出现重大投资损失。

 

成长性——我们希望投资回报率主要来自企业自身的成长,希望与优秀的企业一起发展。历史证明优秀企业的长期回报非常高,从福布斯排行榜上富豪们的财富主要来自企业股权价值可见一斑。投资行业中,许多成功人士的财富主要源于其投资了优秀的企业,以格雷厄姆为例,大众对其印象是通过捡烟蒂的投资方式获得大部分投资收益,但真相是格雷厄姆超过一半的投资收益来自盖可保险,而盖可保险的价值提升主要来自于企业自身的成长。同时大家需意识到企业的发展不是线性的,不要过度沉迷于见微知著,导致投资时过于乐观或者悲观。

 

估值——是我们评估投资价值重要因素,但不是最重要的因素。一个优秀公司的成长空间可能是百倍,但估值的变化范围一般仅两三倍,大多数人把时间、情绪花在估值上,看不到优秀企业成长空间,不明白企业的未来决定了投资的高度。对于优秀企业,只要企业基本面没有恶化,我们会长时间持有,做到不刻舟求剑,不画地为牢,用长远眼光审视其投资价值,我们明白“知道什么会发生,比知道什么时候会发生要容易的多”。当然对于未来确定性不强的股票,我们对其估值容忍度较低,希望留足安全边际。

 

纸上得来终觉浅,绝知此事要躬行。这些观点看似简单直白,但很容易被忽略,因为这些道理是逆人性的,很多人的内心无法真正接受,欲望会自然地抵触这些观点。希望投资者多些耐心,时间自会兑现价值,欲速则不达,见小利则大事不成。我们对自己的要求一如既往:厚德载物、理性思考,做到行胜于言,质胜于华


四、结语——择善固执


时光呼啸,2022年迎面而来,每年此时,我们都会和投资者在这份信件中“如约相见”,这已成为我们不变的默契和仪式感。

 

中国正在经历居民资产转向的大潮,这是时代给出主观题,也对我们管理人提出了更高的要求。专业的事情,交给专业的人去做,这个熟悉的句子中,包含着对从业者的极高要求:一方面,管理人需要具备极强的能力——如充分的专注和理性、深刻的行业洞察力、企业穿透力和风险意识......另一方面,管理人还需要更好的品格——如耐心、进取、自信、责任感、坚韧不拔的意志......

 

一直以来,我们始终将投资放在公司经营的第一位,诚实地投资、诚实地面对客户和内心,致力于为投资人实现长期可持续的回报,对于“做好产品”这件事,我们热爱、孜孜不倦,并毫无保留。

 

过去20多年,始终摒弃杂音、深入研究,在波动中不断思考和成长。所谓“从善如流”,坚持做正确的事情、扎实做好基本面研究、在能力圈内做好投资,这就像基因一样融入我们的骨髓,是我们重要的“本分”,在带领客户走上复利的道路上,我们责无旁贷。

 

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伏虎待春归,再一次感谢每一位投资人的陪伴,新的时光已经到来,我们始终坚信:行之不辍,未来可期!最后,新春佳节即将到来,万利富达向各位致以最衷心祝福,祝愿您阖家欢乐、虎年大吉!



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